（报告出品方/作者：开源证券，高超、卢崑）

1、 双轮联动与数智化建设并举，打造一流证券金融集团

1.1、 内生培养团队打造优秀公司治理、清晰的战略框架、多元业务版图

公司历经 30 年洗礼，持续增资扩股以全面发展各领域业务，形成机构业务与财富管 理的行业领先优势。（1）公司历程：公司成立于 1991 年 10 月，前身为福建省兴业 银行证券业务部。1994 年改组建立兴业证券公司，并于 1999 年正式改制增资扩股， 2010 年 10 月上交所正式挂牌；公司先后多次增资扩股，2023 年公司注册资本达到 86.36 亿元，持续开拓基金、资管、期货、投资、海外等业务板块；（2）公司发展成 果：截止 2023 年 3 月末公司旗下 25 个部门、111 家区域分公司、1 家专业分公司、 166 家证券营业部，控股 6 家证券金融类子公司，业务板块基金、期货与风险管理、 资产管理、私募投资基金、另类及直接股权投资、跨境金融等专业领域。（3）公司 优势：公司在“财富管理+机构业务”双轮驱动业务体系建设成果基础上，进一步提 出“双轮联动+数字化建设”战略，巩固“兴全基金+分公司改革”为特色的大财富 管理业务高质量发展，与“大投行生态圈”综合机构业务协同联动，在机构化和财 富管理大趋势下有望发挥先发优势领先布局，建成“一流证券金融集团”。

股权结构：福建省财政厅是公司的控股股东和实际控制人，股权结构长期保持稳定。 （1）福建省财政厅持有公司股权 20.44%，福建国资委通过福建省投资开发集团有限 责任公司和福建省融资担保有限责任公司间接持股 8.72%。（2）地方国资控股有助于 公司稳健经营，同时具备辐射福建省市场和项目资源优势。

业务版图：子公司业务板块全面，顺应大财富管理和大投行趋势。（1）子公司辐射 金融行业全领域，为一流证券金融集团建设铺设道路。参控股子公司公司旗下有 5 家全资子公司、2 家控股子公司以及多家间接参控股公司或联营企业，覆盖基金、期 货、资产管理、股权投资等多业务领域，同时兴证（香港）金融控股、兴证国际证 券、兴证国际投资等 6 家企业逐步拓展海外领域。（2）参控股基金、资管、PE、跟 投子公司顺应大财富管理和大投行产业趋势。大财富管理：兴证全球基金和南方基 金分别为公司全资控股子公司和持股比例 9.15%的参股子公司，2022 年净利润分别 为 16.83/17.71 亿，为公司实现约 31%的利润贡献，兴证资管“固收+”优势突出， 全力推进参公改造大集合产品营销和运营。大投行：兴证创新资本、兴证投资管理 分别为开展直投和跟投业务，与公司投行板块形成协同。

2017 年管理团队换届，形成管理经验丰富、战略目标清晰的内生培养团队。（1）公 司领导团队多为内生培养：公司董事长杨华辉此前担任兴业银行上海分行与杭州分 行党委干部，叶远航、林红珍、夏锦良、胡平生、郑城美等曾均为公司业务部门核 心骨干；（2）吸引国际化人才顺应金融科技趋势：首席信息官李予涛曾任职芝加哥 商品交易所集团信息技术 CBOT 交易系统架构团队主管、香港结算及交易股份有限 公司董事总经理等重要任职，具备丰富的国际化管理经验和优秀的信息技术实力。

配股融资 100 亿夯实公司资本实力，发展两融、投行、投资、金融科技等重要领域。 （1）2022 年 4 月 18 日公司配股公开发行证券的申请通过发行审核委员会的审核， 2022 年 4 月 28 日取得中国证监会批复，2022 年 9 月 2 日正式上市。（2）原计划配 股募资 140 亿，实际募资 100.8 亿。（3）募资用途：按 140 亿再融资方案，公司发展 融资融券业务不超过 70 亿元、发展投资交易业务不超过 45 亿元，发展投资银行业 务不超过 18 亿元等。我们预计配股将进一步增强公司两融、自营业务资本实力。

1.2、 财富管理和机构业务双轮联动，数智化建设强化业务协同

公司践行“一个品牌、双轮联动+数智化建设、三大生态圈、四大重点、六项能力” 的战略框架，“集团一体化+分公司改革”进一步巩固“强总部、大分公司、专子公 司”的集团新发展格局。 战略深化：“双轮驱动”转向“双轮联动+数智化建设”以依托科技强化财富管理和 机构业务协同。2018 年初公司确立“一流证券金融集团”战略目标，推进“集团一 体化建设”和“分公司经营管理体制改革”以打造财富管理+机构业务双轮驱动模式， 2022 年在“双轮驱动”建设成果上，明确以“双轮联动+数智化建设”为引擎，强化 核心业务协同。

分公司经营管理体制改革：“1+3+N”重点区域布局+区域综合业务平台转型。区域 布局：以福建地区为基础，“京津冀+长三角+粤港澳”三大核心经济圈为重点，进而 辐射全国的区域布局已经形成；业务转型：推进分公司业务从传统零售向财富管理 转型，作为前端综合化平台，直接负责投行、托管、财富管理业务对应的零售、机 构、企业客户服务工作；管理模式：分公司管理层与公司总部高管实行轮岗制度， 加强“总分协同”，提高分公司综合化平台地位。

数智化建设：（1）战略演变：从“基础支持”、“局部赋能”走向“全面赋能”。2019 年至 2022 年公司聚焦数字化转型，使数字化支撑模式从“基础支持”走向“局部赋 能”；2022 年到 2025 年公司致力于全面推动数字化转型，由“局部赋能”向“全面 赋能”迈进。（2）2022 年举措：新设数智金融部，建设总部数字财富中心和分公司 数字财富中心试点。以线上化、集约化、数字化、专业化的生态运营和客户服务模 式为目标，打造财富管理、客户服务、金融科技的三年防融合。

1.3、 业绩排名剑指行业前十，双轮联动轻资本模式提升 ROE 可期

行业排名：各业务排名位于行业中上游，剑指跻身行业前十。（1）公司资产规模相 对稳定。净资产、净资本、总资产排名约 15 名；（2）公司盈利能力稳步提升，财富 管理和机构业务排名靠前。公司 2018 年改革以来，营业收入和净利润从 19 名和 30 名提升至 2021 年的 17 名和 14 名，盈利能力明显提升。具体板块来看，投行和投资 业务排名相对靠前，经纪业务中交易席位和代销收入排名位居前 10。

盈利能力：2018 年以来公司营业收入和净利润稳步增长，2023 年有望在业绩低基数 和业务高弹性下明显改善。（1）2018 年公司确立战略目标推进改革，2019 年实现营 业收入和净利润分别为 142/18 亿，YOY 分别为+119%/+1202%，此后稳步增长；（2） 2022 年受资本市场影响，公司优势的财富管理业务和高权益的自营板块表现不佳， 2022 年营业收入和净利润分别为 106.6/26.4 亿，YOY 分别为-44%/-44%，2023Q1 资 本市场回暖驱动自营业绩改善，营收/净利润分别同比+147%/+430%。

ROE 对比：2020-2021 年 ROE 位居行业前列，2022 年下滑主因自营业务高弹性和 再融资后杠杆率下降。（1）2020 年和 2021 年公司加权年化 ROE 为 11.07%/12.04%， 受益高杠杆率和轻资本业务高占比而优于上市券商平均及财富管理线条标的，2022 年自营业务下滑和再融资使 ROE 有所下降；（2）根据公司 2022 年战略规划，“财富 管理+机构业务”的高 ROE 业务将进一步做大做强，重资本业务持续向资本中介转 型提高 ROE 稳定性，“AA”评级+白名单利于公司扩表，募投资金见效后 ROE 有望 修复。

业务结构：财富管理+机构业务双轮驱动下，轻资本业务占比较高。（1）2015 年以 来公司轻资本业务占比基本超过 50%。2022 年财富管理和机构等轻资本业务形成业 绩支撑，轻资本占比达 75%。（2）2022 年经纪/投行/资管/基金管理/利息净收入/自营 业务分别占比 28%/10%/2%/29%/19%/5%，其中兴证全球基金显现盈利能力，基金管 理业务净收入占比自 2017 年 15%提升至 2022 年 29%。（3）2023Q1 资本市场回暖驱 动自营业务明显改善，自营占比提升至 30%。

2、 大财富管理：兴证全球品牌效应凸显，代销业务稳居前十

2.1、 公募基金与代销业务突出，利润贡献优于财富管理可比标的

公司大财富管理利润贡献占比较高，公募基金与代销业务贡献优于同业。2021/2022 年公司大财富管理利润贡献占比分别为 37%/52%，2022 公募基金/券商资管/代销金 融产品贡献分别为 39%/4%/9%，其中公募基金与代销业务贡献表现较优。（1）公募 基金利润贡献高：得益于控股子公司兴证全球基金（持股 51%）“权益+”的特色路 线和参股子公司南方基金（持股 9.15%）的头部规模优势；（2）代销业务受益于公 司特色财富管理转型：“财富管理+机构业务”双轮联动下打造六位一体多层次上市 公司财富管理服务圈，券结模式领先全行业、分公司改革赋能投顾团队。

2.2、 公募基金：公司财富管理特色转型的根基，合计贡献利润达 31%

2019 年以来公司基金管理业务净收入高增，2019-2022 年复合增速达 22%。财富管 理转型+机构化趋势推动公募基金行业快速发展，公司旗下控股子公司兴证全球基金 管理 AUM 快速增长，产品收益率位居行业前列。基金管理业务净收入自 2019 年 16 亿增长至 2021 年 47.1 亿，2022 年下降至 29 亿，2019-2022 年复合增速 22%。

兴证全球基金

兴证全球基金为公司财富管理转型根基，是公司利润贡献最高的子公司。（1）公司 历程：兴证全球基金管理有限公司（成立时为兴业基金）成立于 2003 年 9 月，2008 年 1 月，全球人寿保险国际公司成为公司股东，持有公司 49%股份，2008 至 2020 年先后三次更名，2020 年 3 月变更为“兴证全球基金管理有限公司”。（2）行业地位： 兴证全球已形成业内优质品牌的基金公司，2022 年末非货和偏股 AUM 排名分别第 17 和第 14，位于行业前列。

兴证全球优势：“权益+”特色模式具有较强盈利弹性和成长性，且注重人才战略。 公司“权益+”特色突出，重视投资和研究的综合实力，打造主动权益投资的核心竞 争力，未来逐步构建养老投资产品线，推进基金投顾业务，探索海外领先业务模式。 此外，公司注重人才战略，同时强调市场化对标，吸引业内和海外高素质人才。

AUM 规模及结构：兴证全球基金管理规模稳步增长，2022 年受市场影响偏股 AUM 有所波动。2022 年末兴证全球非货/偏股 AUM 2846/1713 亿，市占率分别为 1.9%和 2.4%。兴证全球非货 AUM 快速增长，2018-2022 年复合增速 29%，市占率相对保持 稳定在 2%；偏股 AUM2018-2022 年复合增速 24%，市占率受全市场偏股基金高增影 响有所下滑但依然具有先发优势。

兴证全球新发基金规模市占率稳增，基金管理规模成长可期。2022 年兴证全球新发非货 /偏股 AUM 规模分别为 241/127 亿，YOY-42.5%/-35.6%，新发市占率分别为 1.61%/0.85%， 较 2021 年提升 0.21/0.19pct，新发市占率持续增长。

产品特色：兼具收取浮动管理费的高弹性产品和长期稳健的养老 FOF 业务。（1）旗 下两只产品提取附加管理费或浮动报酬。“兴全新视野”和“兴全社会价值三年持有” 年化收益率 7.19%/10.54%，同类排名 141/572 位和 320/853 位。（2）2022 年兴证全 球重点布局 FOF 业务和养老目标基金业务。截止 2023 年 5 月末兴证全球 FOF 基金 规模 234.6 亿，位居全行业第一。

利润贡献：兴证全球基金盈利能力稳步增长，2012 年为公司贡献净利润达 26%。（1） 2018 年以来兴证全球基金净利润快速增长，自 2018 年 7.2 亿增长至 2021 年 22.35 亿，2018 年-2021 年复合增速达到 45%。作为全资控股子公司，兴证全球基金为兴 业证券母公司利润贡献最高，2019 年以来保持在 20%，2022 年其他业务下滑情况下 为公司贡献 26%的净利润。（2）ROE 表现优异，2022 年受市场行情影响有所下滑。 2015 年以来兴证全球基金年化 ROE 基本在 40%左右，2022 受市场行情影响，专户 等浮动报酬业绩不佳而导致净利润下滑严重。

业务结构：兴证全球基金“权益+”特色下浮动报酬收入占比较高，业绩弹性大。 2018-2021 年兴证全球基金专户、养老金等收入占总营收比约 30%，业绩弹性较大； 公募基金业务表现相对稳定，2022 年净利润同比-25%，业绩下滑主要来自专户、养 老金等收入 YOY-68%。2023 年资本市场回暖机遇下，兴证全球基金业绩有望明显改 善。

南方基金

南方基金为业内领先基金管理公司，9.15%持股比例下为公司贡献净利润约 5%。（1） 公司历程：南方基金成立于 1998 年 3 月，由南方证券、厦门国际信托、广西信托发 起成立；2000 年 11 月，兴业证券具备敏锐投资眼光，在南方基金增资扩股下持股 10%；多次增资扩股和股权转让下，2018 年 1 月，公司整体变更设立为南方基金管 理股份有限公司，注册资本为 3 亿元人民币，股本总额为 3 亿股。（2）行业地位： 南方基金 2022 年末非货和偏股 AUM 排名均位列第 6，位于行业头部地位。

AUM 规模及结构：南方基金管理规模保持行业前列，非货/偏股 AUM 增长稳定。 2022 年末南方基金非货/偏股 AUM 分别为 5177/2923 亿，市占率分别为 3.4%和 4.2%。 南方基金非货 AUM 快速增长，2018-2022 年复合增速 28%，偏股 AUM2018-2022 年 复合增速 26%，非货和偏股市占率保持稳定。

南方基金新发基金规模市占率有所下滑。2022 年南方基金新发非货/偏股 AUM 规模 分别为483/223亿，新发市占率分别为3.23%/5.10%，较2021年分别为-1.69pct/-0.15pct。

利润贡献：南方基金 9.15%参股下为公司贡献 5%净利润，2022 年业绩表现稳定。 南方基金净利润快速增长，2018-2021 年复合增速 37%，2021 年为兴业证券贡献 3% 的净利润，2022 年达到 5%。南方基金 ROE 保持稳定增长，2021 年达到 26%，2022 年在资本市场下跌影响下仍保持在 20%。

2.3、 资管业务：兴证资管以“固收+”为核心，公募化改造成效显著

兴证资管把握“固收+”优势，拥抱主动管理转型和大集合改造趋势。（1）公募化转 型进程：2018 年资管新规以来，子公司兴证资管积极向主动管理转型，截止 2022 年末顺利完成所有大集合产品参公规范化工作，截止 3 月 17 日递交公募管理人资格 审批行政许可，公募化转型顺利。（2）业绩表现：2022 年公司受托资管业务净收入 1.6 亿，同比-34%，其中兴证资管实现净利润 1.08 亿，同比+38%，受托资管 AUM 达 746 亿，同比+24%。（3）差异化定位：兴证资管相对兴证全球基金而言，作为集 团内部客户和外部战略客户服务的重要载体，打造权益、固收、组合等相结合的业 务模式，提供定制化、特色化的产品服务，进一步践行普惠金融理念。

2.4、 财富管理：券结和投顾模式一枝独秀，机构业务助力财富管理扩容

公司财富管理业务转型见效，代销产品和席位收入逐步发力。（1）公司证券经纪业 务净收入保持高增，2018-2022 年复合增速达 20%，2022 年 12.8 亿，同比-21%；（2） 公司积极向财富管理转型，证券经纪业务结构收入逐步优化，代理买卖证券业务净 收入/代销金融产品/席位收入占比从 2016 年 62%/7%/31%增长至 2022 年 51%/19%/31%。传统零售业务占比有所压缩，代销金融产品业务净收入占比提升 10%， 席位收入保持稳定。

传统零售：传统代理买卖证券业务净收入保持稳增，市占率和净佣金率相对稳定。 （1）代理买卖证券业务净收入稳增，自 2018 年 6.2 亿增长至 2022 年 12.8 亿，复合 增速 20%，全行业排名从 2020 年 19 名提升至 2021 年 17 名；（2）公司股基成交额 市占率和行业佣金率保持稳定，2022 年市占率和行业净佣金率分别为 1.48%/0.0175%。

代销业务：代销金融产品业务净收入保持增长，券结基金和投顾团队布局 ToB 和 ToC 业务生态圈。（1）公司代销业务快速发展，2018 年-2022 年复合增速 36%，2022 年 受资本市场影响代销产品业务净收入实现 4.7 亿元，同比-29%，连续九年位居行业 前 10。（2）券结模式：公司持续巩固在券结业务方面的先发优势，进一步覆盖机构 客户金融产品投资需求，布局基金 ToB 业务以建立券结业务生态圈，截止 2022 年末 公司券结基金规模位居全行业前三。（3）投顾业务：截止 2023 年 6 月 27 日，公司 共计投顾 2124 人，排名行业第 11 位，为客户投资咨询建议、定制化产品投资、大 类资产配置服务、个人养老金支配、ETF 投资组合等专业化头部服务，连续 5 年获 得新财富最佳投顾奖及最佳投资顾问团队。

研究业务与财富管理协同联动：领先的投资研究能力赋能公司各业务链协同。2018 年以来公司席位收入高速增长，2018-2022 年复合增速 15%，2022 年收入 7.8 亿，同 比-23%，预计主因资本市场下跌导致交易总佣金下降以及券结基金模式分仓佣金。 公司连续 7 年蝉联“本土最佳研究团队”，综合研究专项赋能全业务链。

投行业务与财富管理协同联动：投行业务打通 ToB 财富管理业务，构建六位一体多 层次上市公司财富管理服务圈。在上市公司财富管理服务上，关注上市公司客群的 需求，聚焦上市公司回购、股权激励和行权融资、员工持股、股东增减持、信用融 资服务和家族办公室等六大业务方向，打造六位一体多层次上市公司财富管理服务 圈。

公司积极推进期货多元化模式和财富差异化发展，期货经纪业务净收入稳步增长。 公司控股子公司兴证期货加速推动由传统佣金收费模式向佣金+增值服务收费的多 元化模式转变，打造衍生品服务能力，推动机构经纪与财富管理差异化发展。 2019-2022 年期货经纪业务净收入复合增速 24%，其中 2022 年实现收入 2.2 亿，同 比-10%。

3、 投行业务：执行“三维四驱国际化”策略，探索差异化发 展

把握注册制机遇全面改革，投行业务净收入 2019-2021 年复合增速 29%。（1）公司 投行业务执行“三维四驱国际化”的策略，逐渐形成专业化、差异化竞争优势。构 建区域、行业、产品三维一体，打造投行+商行、投行+投资、投行+财富管理、投行 +研究的四驱生态圈，持续提升国际化水平，探索创新业务发展的新模式。（2）改革 成效显著，2019-2021 年复合增速 29%。2019-2021 年投行业务净收入复合增速 29%， 2022 年受疫情影响同比-23%，2023Q1 把握项目储备上市机遇，IPO 收入同比+120%。 （3）大投行产业链空间较广。2020-2022 年大投行利润贡献占比 8.05%，未来公司 机构业务协同发展，投行联动直投、跟投产业链拓宽利润仍有空间。

公司股权承销业务占投行比重超 40%，2022 年 IPO 规模市占率保持稳定。（1） 2019-2021 年股权承销业务占比超 40%，2020 年以来 IPO 收入高增，IPO 规模市占 率自 2019 年增长至 2021 年 1.72%，2022 年市占率受全市场规模萎缩影响小幅下滑。 （2）2023Q1 公司发挥项目储备优势，成功完成绿通科技等 3 家 IPO 项目，承销金 额 37 亿，同比+110%，IPO 规模市占率自 2022 年 0.92%提升至 5.72%。5 月 10 日公 司作为联席承销商成功完成“中芯集成-U”IPO 项目，单笔承销金额 110.7 亿，预计 IPO 市占率仍将保持。

投行集中福建、大湾区、长三角区域，专精 TMT、新材料等新兴产业。（1）2022 年 14 项 IPO 中福建省项目有 7 项，福建省 IPO 规模 53 亿，占总规模 34%。2022 年 公司完成华利集团的 IPO 工作，为 2022 年度 A 股市场前二十大 IPO 项目之一。（2） IPO 未来储备和人才队伍：截止 2023 年 5 月末，公司 IPO 储备量 8 项，排名行业 22 名，2022 年配股中 18 亿用于 IPO 项目储备增长，未来储备量逐步扩充；截止 2023 年 3 月末，公司保荐代表人 166 人，排名全行业第 15 位。（3）全面注册制落地后 IPO 定价能力要求提高，公司依托自有研究资源协助投行团队挖掘细分产业资源和完善 投行项目市场定价，依托分公司综合平台寻找区域储备项。

公司再融资业务自 2018 年开始回升，债券融资规模稳步增长。2018-2022 年以来再 融资和债券融资规模复合增速 36%/8%。

公司跟投项目优质，2022 年跟投业务累计浮动盈亏仍保持盈利。2022 年以来资本市 场持续下跌，大量科创板跟投项目亏损，兴业投资管理有限公司跟投业务浮动盈亏 保持稳定，截止 2022 年末，2021 年以来跟投项目浮动盈亏实现收入位列第 7，2023Q1 浮盈 0.98 亿。

4、 资金型业务：资本中介掘客户需求，自营综合化转型加快

4.1、 资本中介业务：两融市占率保持稳增，衍生品对客业务布局初显

公司两融市占率稳步增长，增资后利息净收入有望提升。（1）2019 年以来，公司两 融规模市占率约 2%，利息净收入保持增长，2019 年-2022 年复合增速 15%。（2）2022 年公司再融资方案 140 亿中超过 80 亿用于两融业务发展，2023Q1 两融市占率较年 初+0.03pct，我们预计公司两融业务利息收入将进一步提升。（3）2018 年以来公司股 票质押规模持续压降，2021 年规模约 1.5 亿，较 2018 年下降 89.5%。

发力衍生品对客业务赋能全产业链，构建对标海外投行的资本金服务客户模式。（1） 业务布局成效：公司更名“金融衍生品部”为“衍生品与交易部”，突出“对客”特 性，衍生品业务定位为银行、私募等重要客户服务切入口。目前已构建 60+员工的衍 生品团队，打造了以自主研发为主的管理、估值、交易、风控为一体的场外衍生品 系统，获批沪深交易所基金做市牌照、科创板做市、北交所做市、商品期货和期权 做市，股票期权做市资格品种。（2）业务布局：以传统衍生品为主，形成全资产全 覆盖的全产业链条，完善柜台服务与交易线，以及场内外做市业务。（3）衍生品业 务与双轮联动战略协同：推动与兴证国际合作搭建北上跨境通道；2022 年衍生品部 提交大量创新业务方案，推动兄弟部门和分公司紧密协作，对机构和高净值客户覆 盖深度和广度有较大提升；加快对客业务发展，推动自营综合化转型。

4.2、 自营业务：自营投资收益弹性高，综合化业务转型加快

公司自营金融资产快速增长，得益于权益占比较高，2023 年自营业务有望改善。（1） 2015 年以来公司自营金融资产快速增长，2022 年末达 657 亿元，同比+9%。（2）公 司自营金融资产中，权益资产占比较高，投资收益率波动较大，我们测算公司 2019-2022 年权益持仓占比 23%/27%/18%/11%。（3）2019 年以来公司自营年化投资 收益率位于行业前列；高权益持仓下 2022 年公司自营年化收益率 0.56%，低于上市 券商水平 1.93%，2023Q1 资本市场回暖使年化收益率达 6.14%，优于上市券商 1.56pct。

加快自营投资业务综合化转型，为公司业绩提供更加稳定的支撑。未来公司将重点 加大对固收类和对客交易业务发展的力度，进一步做大非方向性的客户服务类投资 交易资产的规模，积极对客投资交易服务转型，推动公司盈利模式多元化和综合金 融服务能力的进一步提升。

5、 盈利预测

经纪业务：我们预计全市场交投活跃度将持续改善，公司传统零售和代销等财富管 理 业 务 明 显 改 善 。 我 们 假 设 2023-2025 年 两 市 日 均 股 基 成 交 额 分 别 同 比 +12%/+10%/+11%，公司股基成交额市占率 1.50%/1.53%/1.55%，代销金融产品净收 入同比+15%/+20%/+25%，我们预计公司 2023-2025 年经纪业务收入 31.5/35.6/40.2 亿元，同比+14%/+13%/+13%。 投行业务：我们预计公司投行业务战略顺利推进，IPO 项目保持稳增，我们假设 2023-2025 年 IPO 单数分别为 8/12/15 单。我们预计公司 2023-2025 投行业务净收入 12.5/16.2/19.3 亿元，同比+31%/+29%/+19%。

资管与基金管理业务：我们预计兴证资管主动管理转型持续推进，我们假设 2023-2025 公司受托资管业务规模同比分别为-5%/+8%/+12%，我们预计公司资管业 务净收入分别为 1.8/1.9/2.1 亿，同比+10%/+8%/+12%；我们预计兴证全球基金 AUM 恢 复 增 长 ， 我 们 假 设 2023-2025 兴 证 全 球 基 金 偏 股 AUM 同比分别 为 +10%/+17%/+20%，我们预计公司 2023-2025 基金管理业务净收入 30.8/34.8/41.1 亿 元，同比+6%/+13%/+18%。 利息净收入与自营业务：我们预计资本市场回暖下融资需求提高，我们假设 2023-2025 市场两融规模同比+14%/+12%/+10%，公司两融市占率 2.1%/2.2%/2.3%， 我 们 预 计 公 司 2023-2025 年利息净收入分别 为 21.3/22.1/23.3 亿 元 ， 同 比 +11%/+4%/+6% ； 我 们 假 设 2023-2025 公 司 自 营 投 资 规 模 同 比 分 别 为 +21.1%/+19.4%/+19.4%，自营投资收益率分别为 2.89%/3.18%/3.16%，公司投资收益 （含公允价值变动损益）分别为 23.0/30.4/36.2 亿元，同比+347%/+32%/+19%。

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）

精选报告来源：【未来智库】。

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