cafc2025征求意见，或将拉动汽车渗透率达到20%。测试循环升级或将影响当前测试油耗超过10%，平均油耗目标4l/100km下整车企业面临较大技术经济性压力；xev产量加成倍数持续下调，纯电乘用车仍有0能耗计算优势。预计2025年新能源乘用车销售达到600-700万台，动力电池装机达到252-357gwh。

加州新版zev执行两周年，引导车企产品结构调整。加州zev积分交易量持续增长，且bev来源积分占比快速提升；作为加州整车销售大户，16/17统计年度bev来源积分买入量分别达到3.52/8.82万分。后续zev积分要求比例提升，大型车企积分来源要求更为严苛，丰田将持续面临较大的bev来源积分压力。这也促使丰田作为全球最优秀的hev乘用车生产企业，必须推出bev车型。另外加州行政力量开始介入充电讯息共享、储能需求响应、充电桩建设等产业生态。

双积分政策或将在2021年迎来大幅修正。双积分政策发布时间为17年三季度，政策研究时间则更早，因此现行双积分政策存在能耗标准要求过低、测试标准相对宽松、单车积分分值过高等问题。预计2021-2025年除更新测试循环为wltc循环、确立新的五年新能源积分目标外，大概率会大范围下调单车标准分值，上调能耗奖励标准乃至取消能耗奖励，下调乃至取消phev单车积分。参照加州zev政策进度，预计2025年国内新能源积分目标应当为25%，平均单车积分1分。

投资建议：2025年乘用车燃油消耗目标预计定为4l/100km，考虑到后续油耗测试全面采用wltc循环，未来6年主机厂油耗控制压力较大。预计2025年超过20%乘用车型将为新能源乘用车，销量有望突破700万台；当期动力电池装机量将达到252-357gwh，为18年装机量的4.5-6.4倍。

优质产品紧缺下，已经获得海外乘用车龙头批量订单的宁德时代、孚能科技仍将长期处于扩张周期。动力电池行业龙头和受益于海外产业链技术溢出的细分环节龙头值得关注。全球动力电池龙头宁德时代，高镍正极龙头()；建议关注孚能科技供应链相关企业，推荐动力级铝塑膜龙头()、干法隔膜龙头星源材质。

风险提示：1）补贴政策风险，若国家补贴政策退坡超出预期，将影响行业19/20年总利润规模，并对技术路线选择造成影响；2）替代政策风险，最终燃料消耗限值以及单车积分计算方式都将显著影响整车企业对新能源汽车的投入比例；3）技术路线风险，新能源汽车产业处于快速变革期，燃料电池、固态电池、olo等新技术体系若产业化进度快于预期，将显著影响现有市场格局，并影响行业参与者前期投资回收。

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