笔夫：滞胀时代的投资选择

笔夫：滞胀时代的投资选择 更新时间：2010-5-14 23:59:57 　　笔 夫

成千上万的巴基斯坦的纺织工人开始涌上街头，他们要求政府立即禁止棉花出口。去年以来，棉花价格的暴涨已经使得这些国家的纺织企业难以为继，许多工厂被迫关闭。上个月，印度宣布禁止棉花出口，国际棉价更如火上浇油。但是，与许多其它的农产品不同，尽管价格攀升，但新的年度种植面积并不会大量增加，产量不会得到有效扩充，供应压力将会持续。

对于价格问题更大的忧虑来自于极度异常的低温天气。从亚洲到北美，在主要农作物种植带上，低温雨雪天气一直在威胁农作物的种植和生长，主要春播作物迟播达20天以上。尽管人们仍然对农产品供应保持乐观，但是中国国储仓库中可以用来拍卖的玉米屈指可数，大量装运芝加哥玉米的商船已经出发，这是九年来第一次。

北京的老百姓仍然只能通过离奇的蔬菜价来感知价格上涨的压力，还有菜市口百货商店涌动的黄金首饰购买者以及不断攀升的黄金价格，没有什么更能使人从这些景象中感知到公众对于货币的不信任情绪。

欧洲国家债务问题频发使得中国货币政策的决策出现了新的难题。欧洲债务危机连带引发了全球金融市场动荡，极有可能使欧洲经济陷入长时期的衰退格局，这会给以出口为导向的亚洲国家带来麻烦。美国的情况也捉摸不定，上周所发生的千点大跌可能只是一个信号而已，表明其金融市场随时可能出现意想不到的局面，这些都对中国股市构成压力。习惯于多目标管理的中央银行不敢无视不断下跌的股票价格，这使得央行在加息问题上顾虑重重。

长时间通过量化工具来缓解通胀的方式已经走到了末路，因为存款准备金率的不断提升已经使得银行资金使用捉襟见肘，各大银行不得不使出各种招数招揽客户，但问题是，基于最近一轮房价攀升的教训，老百姓已经对储蓄越来越不感兴趣，负利率时代已经重新开启，银行的资金来源问题将成为未来发展的掣肘。

房屋市场过度投机使中国居民对负债的认识出现历史性的转变，居民已经认识到利用杠杆工具买入房产的重要性。从普通白领到即将转业回乡的军人，不惜背负与其收入水平极不相称的沉重债务购入房产，历史上的中国人从来没有像今天这样对于家庭债务如此坦然面对和乐于接受，这种高负债和低储蓄的模式将会损害中国既有的依靠投资拉动的增长方式，我们已经看到的结果是，今年伊始，中国的投资增长率在降低，未来，中国国有企业长期以来依靠银行提供廉价资金来源的方式将不如从前可靠，因为几十年以来，正是高储蓄率提供了经济增长的原动力。

股市的下跌是因为投资人已经看到了经济增长的拐点。如果一季度的业绩还不能证明人们的担忧，那么即将到来的二季报将会明白无误地告诉投资者，公司业绩的增长已经见顶。其实，一片繁荣景象之中，我们忽略了工业品库存不断增长的现实，新一轮存货周期已经来临，新的消费刺激措施并未能阻止汽车库存的上升，过去一年的猛烈增长已经在相当程度上透支了未来相当一段时间的需求，与其它的行业一样，这个在全球最耀眼的行业也不得不遵从周期性的选择。未来一段时间，股市将会保持低迷状态，因为上市公司的经营环境已经持续恶化，由于投机活动的增加，中国企业家精神正在日益衰退。

房地产的投资下滑已经是既有事实，即使没有政府的宏观调控政策的出现，这样的情况也仍有可能发生，价格与价值的严重背离使得房地产成为中国历史上最无法理喻的泡沫故事。这个泡沫的破灭需要以经济下滑作为代价，公众应该对这样的结果存有充分的心理预期。公众对高房价的憎恨让政策制定者难以在当前对利益集团作出更多的袒护，高房价似已成为一切社会问题之源。政府调控决心不可小视。

不管我们对过往的经济增长狂潮是多么的依恋，这种史诗般的增长所依赖的环境已经消失，高储蓄时代的结束使资本来源受阻，乐观者仍然在鼓吹城市化进程中的刚性需求，但是需求不能持续转化为有效需求是问题的关键，供给方产出动能的衰竭，则是问题的另一方面。

增长放缓与价格水平攀升同时存在，这样的局面就是滞胀。上世纪70年代世界石油危机期间，西方国家已经充分感知了它的痛楚，我们还没有经历过那个年代，但是目前情形与当时已经极为近似，虽然全球经济并未复苏，但是大宗商品价格持续在高位运行，全球频发的债务危机迫使各国央行长时期保持低利率政策，这样的状态保持时间越长，未来严重通胀的可能性越大。目前，国际油价已经连续10个月在70美元之上运行，这一时间长度已经与2007年开始的一轮油价上涨相差无几。

受到动荡的金融市场影响，大宗商品价格目前仍然会延续一段时间向下的趋势，全球交易者都在观察中国货币政策走势以及经济增长的持续性，大宗商品价格会因为经济滑坡而出现阶段性下滑，但是最终会因为通胀因素而再次回到高位，当然未来经济基本面本身的麻烦可能会更大一些。在可预见的未来，股市不会有太大的投资价值，因为成本过高，上市公司没有能力为投资人创造相应的利润。当然，在合适的价位上，不可再生、不可替代类大宗商品仍然具有投资价值。

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