新股发行改革任重道远

新股发行改革任重道远 更新时间：2010-1-30 21:21:53 　　进入1月下旬，沪深股市不仅没有走出市场期望的上扬行情，反而掉头向下。连续的调整将上证指数拖到3000点边缘，甚至还跌破了3000点关口。总结起来，虽然招致市场下跌的原因屈指难数，但频密的新股发行是主要原因之一。虽然理论上新股发行对市场的影响大多是心理上的，而且新股发行本身也会随市场下跌而收敛，但置市场走势于不顾而频密发行新股，不仅放大了心理影响，而且市场把它看成是监管层对市场、对指数高低的态度，进而演绎成更悲观的政策预期，以致市场跌跌不休。这也许是管理层意料之外的吧，但这恰巧就是我们的市场逻辑。

其实，眼下的新股发行大多是一年半载之前就敲定了的，不管二级市场如何变化，它们都会按部就班地推出。因此，目前新股发行频密并不代表管理层要打压股市，要控制市场走向。但是，当市场走势疲弱之际，新股还照发不误，让不明就里的投资者疑心重重。不过，这至少说明之前的新股发行市场化改革存在盲点。因为新股发行与二级市场和谐相处不仅是市场化的表现，也是市场化改革的基本目标。而置二级市场于不顾的新股发行本身就是证券市场的怪胎。

据悉，1月29日中国证券业协会与上海证券交易所、深圳证券交易所在上海联合召开“新股发行体制改革研讨会”，探讨新股发行体制改革的相关热点问题。据说，监管层对这次改革委以重任。其实，市场对新股发行制度的继续发展完善更充满了期待。不过，涉及到新股发行该如何改革，不是三言两语可以道尽的。

2009年恢复新股发行，是新股发行制度改革之后的新生事物。据业内评价，改革之后的新股发行取得了阶段性成果，具体表现在以下几个方面：一是发行定价更趋市场化 ；二是大批新股得以成功发行上市，促成一批优秀企业实现了借助资本市场达致更快发展的梦想，甚至帮助部分企业解决了漫漫寒冬之中的燃眉之急。三是中小投资者参与新股申购的意愿得到重视，而新股发行体制改革也在向中小投资者倾斜――这是发行体制改革预期目标之一。在具体的改革措施中，监管层采取了限制网上申购上限和机构投资者网上网下申购二选一两种方式以提高网上投资者的中签率。四是一二级市场价格严重脱节的情况已大为改善，当前新股一二级市场的价差逐渐收窄。业内专家认为，发行改革最为理想的结果，就是新股上市以稳健、合适的幅度上涨。

如果定性新股发行制度改革没有取得成果，那是睁眼说瞎话，不顾客观实际。因为新股发行涉及许多环节、许多方面，不可能一蹴而就，将会是一个漫长的过程，因此，再怎么全面、完善的改革，也只能看成是阶段性的。也因此，市场对2009年新股发行制度改革的评价是中肯的。不过，从终极目标来看，虽然我们对新股发行制度进行了几番改革，但本质上困扰我们的基本问题并没有消除。

新股发行改革的大方向是市场化。所谓市场化，其基本与核心内容就是由市场来决定发行对象、发行数量及发行价格。这是新股发行市场化的基本定义，应该不会有什么争议。因此，市场化改革就是创造条件，消除障碍，让市场解决股票发行问题。就我们的情况而言，市场化改革就是减少，乃至消除行政对新股发行的干预，还市场更大的空间、更多的自由，让利益相关者按市场规律去博弈。

新股发行本来是并不复杂的经济行为与市场选择，但是由于最初的路径选择，我们在新股发行上背上了沉重的包袱，而且好比落雨背稻草越背越重。因此，后来的改革自然阻力重重。要跳出过去的束缚不太容易。但经验告诉我们，新股发行改革之所以步履维艰，最根本的原因在于新股发行被我们赋予了太多的含意――我们不仅要评判谁能发谁不能发，还要控制发行量、发行价格，还要考量发行时机、中签率以及机构与中小投资者之间的利益平衡。这种做法的结果是什么？是管理层代替了市场。这不仅让管理层背负了不应有的责任，而且扭曲了本该有的正常的市场关系，向市场发出了错误的信号。至少，每当投资者将市场下跌归罪于新股发行时，管理层要备受市场的责难与抱怨。而这样的责难与抱怨本不该与管理层有涉。而历史上无数次利用停止新股发行来稳定二级市场的举措，不仅没有收到预期的效果，反而迎合了市场心理，鼓励和纵容了市场的畸形发展。就此而言，新股发行制度需还面临着非常严峻的挑战，我们决不能掉以轻心。

新的发行制度虽然部分解决了过去的老问题，但一些基本问题并没有触动。就询价机制而言，新制度的结果除了抬高了发行价，别的市场化的实质性进展不多。而机构参与网下询价，但询价与申购并不配套尤为市场诟病，这种做法所显示出来的权力与责任相脱离的机制，明显放大了参与机构的非理性诉求，询价变成了“友情演出”。由此看来，新股发行改革面临着制度性突破，任重而道远。

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